Tuloskausi H1 2026

On jälleen aika lukea omistamieni yhtiöiden tulokset läpi. Kirjoitan tuloskausikatsauksi kaksi kertaa vuodessa jotta joudun pakottamaan itseni lukemaan yhtiöiden raportit läpi riittävällä ajatuksella. Näin pyrin huomaamaan, jos yhtiössä tapahtuu jotain josta minun pitäisi olla huolissani. 

Tuloskausi tuntui pitkältä ja rankalta. Vaikka odotan välillä tuloksia innolla, niin ei tämä ole pelkkää ruusuilla tanssimista. Myönnän taas, että välillä siirsin lukuja raportista exceliin liian rutiininomaisesti. Pelkkä lukujen siirtäminen ei tee minusta parempaa sijoittajaa, vaan siihen pitäisi liittyä ajatustyö, jossa mietin miksi tämä rivi on oleellinen ja onko se kehittynyt oikeaan suuntaan. Muutamien yhtiöiden exceleitä ajattelin tehdä kokonaan uusiksi. Näitä pitäisi yksinkertaistaa ja tasapäistää vertailtuvuuden parantamiseksi. Vielä kun tähän löytäisi aikaa ja energiaa.

Sukelletaan yhtiöiden raportteihin. Vaikka ei näitä oikeasti taida kovin moni lukea läpi :D En minäkään jaksaisi lukea yhtiöistä, joita en itse omista.

3M

Ensisilmäyksellä pehmeä tulos: Liikevaihto nousi 2%, mutta eps laski -11%. 3M:n tapauksessa joutuu tekemään adjusted eps-jumppaa. Ehkä osakekohtainen tulos kasvoikin 12%? Minusta oikaisut näyttävät järkevältä: Solventumin arvonmuutos ei vaikuta yhtiön operatiiviseen toimintaan, joten se on järkevä oikaista pois. Samoin divestointien kustannukset peittävät muuten hyvää tekemistä alle, vaikka lähtökohtaisesti ovat kertaluontoisia. Eli lopulta päästään arvioon, että operatiivinen tulos olikin ihan ok. Tulos on kaukana 2020 huipusta, mutta suunta on parin vuoden haparoinnin jälkeen oikea. Sidotun pääoman tuotto on neljättä vuotta nousussa. Hinta voi olla kallis tai järkevä. Riippuu mitä oikaisuja teet EBIT tasolla. Oikaisujen kanssa pitääkin olla tarkkana, ettet laske niitä kahdesti tai oikaise sellaisia rivejä, jotka eivät ole NOPAT:ssa. Oikaisut kun on piilotettu useamman eri rivin alle. Varoituksena, tässä saattaa olla virheitä! Markkina tykkäsi tuloksesta ja tarjosi 5% kurssinousun. Se tukee näkemyksestäni hyvästä operatiivisesta kehityksestä.

AT&T

Liikevaihto kasvoi 2,6%. Kasvu valui aina operatiiviseen tulokseen asti, mutta korkokulut ja tytäryhtiöiden kehitys söi kasvun, joten eps jäi edellisvuoden tasolle. Oikaistu osakekohtainen tulos kuitenkin kasvoi, eli eiköhän tuloksen voi ajatella olevan vähintään kohtalainen. T:n sidotun pääoman tuotto on valunut seuranta-aikani pohjille, noin 5% tuntumaan. Jos jaksaisin, niin pitäisi tehdä sama harjoitus Verizonelle ja katsoa millä tasolla niiden ROIC on. Laiskana jaksan vain poimia ROE:n Yahoo financesta ja se kääntyy T:n eduksi 18% vs. 17% Verizonella. Elisa tekee vaikeassakin markkinassa 11% ROIC:ia, vaikka kilpailu on suomessakin kovaa. Telian seurannan olen lopettanut 2024 Q2:lla, mutta tuolloin laadultaan nykyistä heikompi Telia teki 3% ROIC:ia.

Entäs hinta? Oma excelini näyttää LTM lukuna EV/EBIT:n olevan 9,1. Nykyisellä osingolla kohtuullinen 4,8% osinko tarjoaa jo hyvän pohjatuoton. Alan jo pikkuhiljaa odottamaan osingon nostoa. Omien ostojen pitäisi näkyä myös osinkojen nousuna. Tässä on monta positiivista ajuria ylöspäin, tai sitten en vain näe niitä riskejä mitä markkinat teleoperaattoreihin hinnoittelevat. Pidin SpaceX:ää joskus varteenotettavana kilpailijana, peläten sen vievän teleoperaattoreiden asiakkaat. Tuollon tarkempi perehtyminen johti lopputulemaan, että se tarjoaa kalliilla epäluotettavaa yhteyttä, ollen varteenotettava vaihtoehto vain silloin kun perinteiset operattorit eivät tarjoa minkäänlaista kuuluvuutta alueellesi. Jos velkaa ei olisi, niin käteni hapuilisi ostonappia. Nyt yritän pitää malttini ja maksaa velan pois suunnitelman mukaan.

Capman

Ensi silmäyksellä tulos oli karvas pettymys. Konepellin alla hallinnoitava varallisuus on huipputasolla. Palkkiotuotot kasvoivat +16%. Liiketoiminnan kulut kasvoivat +12% eli vähemmän kun palkkiotulos. Tämä siitäkin huolimatta, että kulut ymmärtääkseni sisältävät kasvuhankkeisiin liittyviä kertaluontoisia kuluja. Eps nousi 8% mitä pidän hyvänä suorituksena, vaikka suurin osahan tästäkin tulee sijoitusten arvonnoususta. "Jatkuvien toimintojen laimennusvaikutuksella oikaistu osakekohtainen tulos" oli 3snt, vertailukauden tasolla. Ei raporttiin voi silti tyytyväinen olla. Tulos oli lievä pettymys, mutta suunta on oikea. Näkisin, että kyydissä kannattaa edelleen istua, mutta kyllä raporttia lukiessa kävi taas mielessä, että voisi olla järkevää ostaa Capmanille vastinpari salkkuun (Evli). Voisin ajatella näitä varainhoitajia yhtenä sijoituksena, joissa toinen pystyy kompensoimaan toisen epäonnistumista.

 

Coca-Cola

Kokikselta en ikinä odota paljoa. Usein olisi saanut odottaa. H1 osalta liikevaihto kasvoi komeat 9%. EPS kasvoi komeat 17%. Volyymit kasvoivat 4%, eli loput tuli hinnankorotuksista. 12kk liukuva ROIC näyttäisi laskeneen marginaalisesti, mutta on edelleen loistavalla 15,0% tasolla. Coca-Cola on aina kroonisen kallis, se ei tunnu ikinä ostohintaiselta, koska dipissäkin kertoimet jäävät korkeaksi ja toimiala ei lupaa kovaa kasvua. Samalla yhtiö on vuodesta toiseen pystynyt osoittamaan, että sillä on käytössä kuluttajia puhutteleva tuoteporfolio, jolla on hinnoitteluvoimaa. Jos jotain negatiivista yritän keksiä, niin vuoden sisällä on erääntymässä iso kasa velkaa, mutta yhtiöllä ei pitäisi olla mitään ongelmaa korvata tätä uudella velalla.

Elisa

Pehmeä tulos liikevaihdossa ja kaikissa raportoiduissa segmenteissä. Operatiivinen tulos näyttäisi hieman kasvaneen rullaavana 12kk lukuna. ROIC pysyi hyvällä 11% tasolla. Taseen velkataakkaa on kevennetty, mutta muuten raportista on vaikea löytää juhlimisen aihetta. Tätä vauhtia osinkoa ei ole varaa nostaa, tai jos nostetaan niin se ei ole enää vahvalla pohjalla.

Liikevaihdolla mitattuna H1 luvut:
Henkilöasiakkaat -0,9%
Yritysasiakkaat -1,6%

Kansainväliset ohjelmistopalvelut +3,2%

Viimeksi mainitusta on maalailtu sellaista kasvumoottoria, että tuo inflaation tahdissa pysyvä kasvu herättää huolta. Raportissa on maininta projektien siirtymisestä, joten ajoitus voi heilauttaa kasvulukemia reilusti. Ensivaikutelmani on, että -5% kurssilasku on perusteltua.

Telia julkaisi suomen osalta liikevaihdon laskeneen -3,5%. Hyvä verrata, miten Elisa pärjäsi suhteessa kilpailijaan, eli pehmeys ei ollut pelkästään Elisan heikkoutta, vaan markkina oli vaikea kaikille pelureille.

Fortum

Q2 itsessään oli pettymys, mutta kokonaisuutena katselen H1 tulosta. Operatiivinen tulos oli ok. ROIC on kohtuullisella 7,2% tasolla. Kassavirta oli hyvä, kattaa miltei osingon, vaikka vuodesta on vasta puolet eletty. Ei tätä kuitenkaan hyväksi tulokseksi saa käännettyä. Saavutettu sähkön hinta oli 2025 H1 tasolla, vaikka spot-hinta on yli tuplasti kalliimpi. Tasaisita sähkön kassavirtaa näillä suojauksilla haetaan, mutta nyt vietiin riskinhallinta karvan verran liian pitkälle. H1 EPS on 0,59€, enkä usko että ensi vuodesta tulee suurta osinkojuhlaa Fortumin osalta, vaikka tase onkin vahvistunut velan lyhentyessä.

Isoin ongelmahan tässä on hinta: EV/EBIT kertoimen ollessa 17,4. Minusta tulevaisuuden kasvuun on ladattu liian suuria odotuksia. Vaikka uskon sähköistymisen jatkuvan ja sähkön hinnan sen myötä nousevan, niin kertoimista voisi ottaa 1/3 pois. Enkä siltikään sanoisi osaketta halvaksi.

H&R

Myin osakkeen pois enne tulosjulkaisua, joten en jaksanut enää vaivautua lukemaan raporttia läpi.

Mandatum

Mandatumin raportti on siitä ärsyttävä, että hyväkin tulos hukkuu tuloslaskelmassa eri vakuutustoimintaan liittyviin riveihin. Raportista saa helposti väärän kuvan nopeasti vilkaisemalla. Kuten tulospäivän +8% kurssireaktiosta voi päätellä, tulos oli hyvä vaikka raportoitu eps laski. Palkkiotulos kasvoi 15%. Hallinnoittavat asiakasvarat kasvoivat 16%, pääomakevyen liiketoiminnan tulos oli 33%. Tässä on taas skaalatutumisen mallia! Ruotsista tehtävä yritysosto vaikuttaa järkevältä liikkeeltä. Olen tyytyväinen tulokseen, pitäisi jaksaa tehdä tälle perusteellinen arvonmääritys niin voisi suunnitella lisäostoja.

Microsoft

Raportti oli kaikin puolin kaunista luettavaa. En nähnyt mitään merkkejä tekoälyn kuplasta, vaikka tase onkin paisunut. Oletan, että valtaosa tästä taseen kasvattamisesta johtuu nimenomaan datakeskusinvestoinneista. Sidotun pääoman tuotto on entisellä tasolla, eli rahaa saadaan tehtyä siinä missä ennenkin, vaikka pääomaa on sidottuna entistä enemmän. Kasvukärjet ovat selvät, hieman voi huolestua XBOX:n ja kuluttajalaitteiden supistumisesta.

Ehkäpä haluan mainita tuosta pelaamisesta sen verran, että pidän jokseenkin typeränä että yhtiö ensin haalii ison kasan pelistudioita ja sitten divestoi niitä pois. Olisin nähnyt nämä studiot hyvinkin kokonaisuutta ja nimenomaan Xbox ja windows pelaamista tukevina varallisuutena. Niitä olisi pitänyt käyttää oman markkinapaikan kasvattamiseen, tuoden sitä kautta kassavirtaa myös muiden julkaisijoiden pelien kautta.

Jos lukuja mainitaan niin FY liikevaihto kasvoi 18% ja eps kasvoi 32%. Tässä on sijoituksista tulleita tuottoja, joten non-GAAP eps voisi olla kuvaavampi, sekin kasvoi kauniisti 22%. Vaikka tase on paisunut myös velkojen osalta, niin yhtiöllähän on rahaa kuin roskaa edelleen. Kassa on hiljalleen sulanut pois miltei joka vuosi sitten 2021 alkavan seuranta-aikani, mikä voi olla myös positiivista. Tämän kokoisella yhtiöllä on vaikea löytää kasvukohteita, nyt näyttäisi että sellaisia on löytynyt ja käteiset saadaan töihin investointien muodossa.

Nordea

Tulos oli odotettua tasoa. Tulospäivä päättyi +0,77% kurssiliikkeeseen, eli markkinat ovat kanssani samaa mieltä. Korkotason mukana yskivät korkotuotot laskivat hieman, mutta varainhoito paikkaa sen kauniisti. Toisaalta kulutkin ovat nousseet rumasti, joten alariville asti ei valu kovinkaan kummoista kasvua. Omien osakkeiden ostot on saatu päätökseen ja uusista ostoista ei puhuta raportissa mitään, tätä perusteltiin kasvumahdollisuuksilla. Jatkossahan osinko maksetaan kahdessa erässä. Jos ne ovat edes lähellä 50-50 jakoa, niin osinko laskettiin rumasti. Puolen vuoden osinko on 0,34€. Huomautan, ettei missään sanota, että osinko jaetaan kahdessa yhtä suuressa erässä. Tämä oli vain oma oletukseni. Nyt jaetaan 50% YTD tuloksesta ja osinkopolitiikka toistetaan, eli kokonaisosinko tulee olemaan 60-70% tuloksesta.

Qualcomm

Tulos oli iso ruma pettymys. YTD liikevaihto on laskenut -0,7% samalla kun puolijohdeverrokit oikealla ja vasemmalla tekevät 100% tuloskasvua. Tulosesityksessäkin keskityttiin lähinnä maalailemaan ruusuisia tulevaisuudenkuvia. Minähän uskon siihen tulevaisuuteen, uskon myös vaikeuksien olevan hetkellisiä. Johto antoi ymmärtää, että Q3 oli muistipulasta johtuvan kysynnän pohja, tästä eteenpäin suunta pitäisi olla ylöspäin.

Onhan tässä hyvääkin, kun kurssilaskun seurauksena osakemäärä on laskenut 50milj. kpl sitten Q1 tuloksen, jolloin sen viimeksi katsoin. Vaikeassakin markkinassa yhtiö pystyy hyvään 19% ROIC:iin. Q4 näkymät annettiin kuitenkin pehmeinä. Nyt ei pidä hätäillä omistuksen kanssa, mutta jään seuraamaan tarkalla silmällä, että tilanne oikeasti paranee tasaiseen tahtiin. Jos vuoden päästä odotellaan taas, että 2028 tulee olemaan se hyvä vuosi muistipulan helpottaessa ja datakeskus-segmentin lähtiessä vetämään ensi vuonna, niin minun pitäisi olla jo luopunut omistuksestani. Ostin tämän yhdeksi salkun kasvuveturiksi, enkä halua katsella vierestä passiivisen kun mörnitään ja luvataan, mutta tölkkiä potkitaan joka kvartaali kauemmas.

Royal Unibrew

Liikevaihto kehittyi 1,2%. Volyymi kasvoi 1,8%. EBIT kasvoi kuitenkin mukavasti 7% ja omien oston seurauksena eps kasvoi 10,7%. Uusi pienehkö omien osakkeiden osto-ohjelma käynnistettiin. ROIC on hyvällä 13,9% tasolla ja vuosittain noususuunnassa. En löytänyt mainintaa, paljonko myynnistä on nyt alkoholijuomien osuutta. Lukujen valossa yhtiö näyttää tekevän oikeita asioita, mutta Pepsin siirtyessä kilpailijan valmistettavaksi luvut saattavat ottaa rumasti osumaa. Katson edelleen säännöllisesti uutisia odottaen, että Royal Unibrew saisi Coca-Colan asiakkaakseen edes osassa markkinoita. Tulos oli siis hyvä, mutta myös tase paisui sekä velkojen että sidotun pääoman kautta. Saattaa olla osa normaalia vaihtelua, mutta tähänkin pitää kiinnittää jatkossa huomiota.

Olen siirtynyt kuluttamaan alkoholittomia oluita. Harmittavan vähän kauppojen hyllystä löytyy tämän firman tuotteita. Carlsbergillä on laajempi, ja monelta osin myös laadukkaampi valikoima. Niin pitkään kun luvut kulkevat oikeaan suuntaan, holdaan mielelläni. Ensi vuonna uskallan ennustaa osingon taas nousevan. Nyt olen kuitenkin epäileväinen, että pysyykö tämä firma salkussani seuraavat 5 - 10 vuotta.

Sampo

Tärkein osa, eli underwriting tulos nousi 8%. Osakekohtainen operatiivinen tulos nousi 12%. Hastingsia lukuunottamatta kaikki segmentit näyttivät parantavan underwriting tulostaan. Hasting onkin noussut kuin varkain kohtuullisen suureen painoon tällä mittarilla, vastaten 14% koko sammon underwriting tuloksesta. Muistan sen olleen pieni ja merkityksetön osuus, näin ei voi enää sanoa. Operatiivinen tekeminen on taisaisen vahvaa, voitonjako palkitsee pitkäaikaisen omistajan. Joku voisi sanoa, että tylsää. Minä sanon taas, että Boring is good!

Visa

Kurssi näytti dippaavan pienesti after marketissa, kunnes aukesi taas nousuun seuraavana päivänä. Ehdin jo ihmetellä, kurssireaktiota: Q3 YTD liikevaihto kasvoi komeat 15,3%. Samassa ajassa eps kasvoi 20,4%. Q3 osalta luvut eivät ole näin kauniita: Liikevaihto +14% ja eps +10%, normaalia suurempi kulutus voi selittää varovaisen kurssireaktion. Minä kuitenkin katson kokonaiskuvaa enkä yksittäistä kvartaalia. Yhtiö ei näytä hidastamisen merkkejä. Toistaiseksi pelot poliittisen riskin realisoitumisesta (euroraha ym.) on ollut turhaa. Liiketoiminta kehittyy hyvin ja omien ostot ovat taas vähentäneet osakemäärää noin 40milj. osakkeen edestä, kun lasketaan kaikki osakelajit yhteen. Mikäs tässä on istuessa kyydissä.

UPM

Yritän etsiä syitä -6% kurssireaktiolle tulospäivänä. Raportoitu tuloshan oli oikein hyvä. Liikevaihto laski, mutta se johtuu Plywoodin siirtämisestä lopetettuihin toimintoihin. Tästä korjattuna liikevaihto nousi marginaalisesti. Osakekohtainen tulos jatkuvista toiminnoista nousi 71%. Ilmeisesti odotettua huonommat näkymät ovat syy kurssireaktioon. En osaa sanoa paljonko tuloskasvua oli hinnoiteltu kurssiin, mutta yhtiön ennusteen keskitaso tarkoittaisi pientä (vertailukelpoista) tuloskasvua loppvuodelle. Eihän tämä taso ole hyvä, mutta se on parannus edelliseen. UPM:n kurssi on aloittanut EV/EBIT kertoimien sulattamisen. ROIC on tuplaantunut vuoden 2023 pohjista (2,1% → 4,1%) ja heikompilaatuisten liiketoimintojen divestoinnin myötä ajattelen että yhtiön pitäisi yltää helposti 8% paremmalle puolelle. Aiempi huippu on seuranta-ajaltani 7,6%.

Fibres ja Communication eivät parantaneet suoritustaan, muuten tulos parani kauttaaltaan Fibresistä vaikeus johtui suomen liiketoiminnoista. Muut toiminnot, eli nämä bio-alkuiset kasvukärjet parantavat tasaisesti ja kääntyvät tätä vauhtia positiiviseksi 2027-2028. Vuosi 2026 tulee olemaan edellistä parempi, mutta parantamisen varaa jää edelleen. Tätä vauhtia tulos ei riitä kattamaan 1,5€ osinkoa myöskään ensi vuonna, jokohan johto uskaltautuu leikkaamaan osinkoa?

Kesko

Kaikilla toimialoilla kaunista kehitystä. Tätä käännettä on odotettu. Pt-kaupassa hyvää kasvua vain pienellä marginaalin laskulla, nettovaikutus helposti positiivinen. Rautakaupassa kasvua liikevaihdossa, marginaaleissa ja luonnollisesti myös liikevoitossa. Ainoastaan autokaupan marginaaleissa ja vertailukelpoisessa liikevoitossa tuli laskua, vaikka liikevaihto nousi.

Alimmalle riville, eli eps:n asti valuu 0,45 vs 0,42 vertailukaudella. Tästä kun rakentamisen ja talotekniinkan markkina muuttuu suotuisaiksi, niin tulos nousee kohisten. Johdon perustelu Dahlinn kaupalle kuulostivat varsin loogisilta. Jatkan osto-ohjelmaani tyytyväisenä omistajana.

Investor AB

Investorin saamat osingot kasvoivat mukavasti 10% ja Patricia industries liikevaihto kasvoi 7%. Korkotuotot laskivat hieman, mutta eipä niillä ole suurta roolia kokonaiskuvassa. Jos listattujen yhtiöiden kurssikehitystä haluaa käyttää onnistumisen mittarina, niin listatut yhtiöt onnistuivat kokonaisuudessaan hyvin. Markkinasentimentti vaikuttaa vahvasti kurssikehitykseen, joten sille voi antaa niin paljon painoarvoa kun itse kokee tarpeelliseksi. Minä luotan siihen, että lyhyellä tähtäimellä mielialan mukana heiluva kurssikäyrä toimii pitkällä tähtäimellä hyvänä arvon mittarina. Jatkan osto-ohjelmaani luottavaisin mielin.

Main street Capital

Tätä ei saa enää ostettua lisää, joten tulosraportin läpikäymiseen ei kannata käyttää paljoa aikaa. H1 jäi hieman vertailukaudesta, mutta tämän taustalla näyttäisi olevan sijoitusten realisoimatonta arvonmuutosta. Tämän kun siivoaa pois, niin ok tulos. Toistaiseksi jaksan istua mukana, kunhan osingot juoksevat, nyt ei näy hidastumisen merkkejä.

Realty Income

En ole avannut yhtiön tulosraportteja sitten kesäkuun oston, kahdessa kuukaudessa ehtii unohtamaan yllättävän paljon siitä, mitä joskus luuli ymmärtävänsä. Tuloslaskelman ja taseen operatiivisten erien erotteleminen niin, että saa jotenkin ROIC:lle vertailukelpoisen luvun on sellaisen työn ja tuskan takana, ettei siihen pysty yhdeltä istumalta. Yhtiö on laajentanut liiketoimintaansa kiinteistöjen omistamisen ja vuokraamisen lisäksia aloittamalla tarjoamaan rahoitusratkaisua. Vaikka tämä ei ole enää uusi muutos, niin se on nostanut jotain rivejä odottamaani suuremmaksi ja vaatii excelin uudelleen järjestelyä. Nyt tyydyn toteamaan, että 1% kasvu FFO:ssa ei ole hyvä, mutta keskellä suurta muutosta pidän sitä hyväksyttävänä kasvuna alariville. Osinkoja on nostettu tasaiseen tahtiin ja nousuvaraa siinä on edelleen 75% payout ratiolla, mutta vaatii tietenkin liiketoiminnan kehittymistä oikeaan suuntaan. Osinkosijoitushan tämä on.

---

Yhteenveto

Pettymyksen tarjosi Elisa, Qualcomm.

Iloisesti yllätti Coca-Cola, Visa, Microsoft. Ehkä voisi mainita myös Keskon, mutta sitä osasin odottaa. En voi sanoa yllättyneeni hyvästä tuloksesta.

QEPM

Pisteytän yhtiöt neljän eri tunnusluvun perusteella kahdesti vuodessa. Jokaisella tunnusluvulla on 25% painotus. Tunnusluvut ovat 1) ROIC 2) Kasvu 3) Osingon payout ratio ja 4) EV/EBIT-kerroin. Ostan kahdesti vuodessa parhaat pisteet saanutta yritystä FY ja H1 tuloskauden jälkeen. Oston koko on aina 1 000€.

Tällä kertaa top 3 on:
1. Visa

2. Investor ab
3. Microsoft

Ja kisa olikin erityisen jännittävä tänä vuonna. Investor piteli kärkipaikkaa pitkään, kunnes Visa kiilasi kärkeen tuloskauden puolivälissä. Microsoft kiilasi vielä kakkoseksi ja ihan Visan kylkeen. Lopullisessa tarkastelussa kurssinousu nosto arvostuskerrointa sen verran, etttä MSFT jäi lopulta kolmannelle sijalle.

Tällä puheella siirsin 951€ käteistä Nordnetin tilille ja ostin 3 kpl lisää Visaa. Summa jäi alle 1 000€ luonnollisesti siksi, että mielummin ostin tällä velkatasolla yhden vähemmän kuin yhden enemmän, vaikka näin välityspalkkio nostaakin osakekohtaista hintaa jonkin verran.