QEPM systeemin hypoteettinen tulos 2023 sekä ongelmakohtia

Tämä kirjoitus on jatkoa edelliselle, jossa pohdin QEPM systeemiä. Avataan hieman tarkemmin suunnittelemaani määrällistä analyysiä salkkuyhtiöistä. Lyhyesti sanottuna yritän pisteyttää yhtiöt valittujen tunnuslukujen mukaan ja ostaa parhaimmat pisteet saanutta yritystä. Teen tämän pisteytyksen kaksi kertaa vuodessa käyttäen viimeisen 12kk raportoituja lukuja. Pisteytyksen pyrin tekemään Q4 ja Q2 tulosten jälkeen. Näin saan tehtyä ostopäätöksen mahdollisimman objektiivisesti ja pienellä ajatustyöllä.

Ennen kuin mennään pidemmälle niin muutama perustelu miksi teen tätä:
1) Näin saan objektiivisen kuvan kaikista yhtiöistä koska minulla on tapana innostua jostain osakkeesta liikaa, jolloin muut jäävät vähälle huomiolle.

2) Tämä auttaa käteisen hallinnassa, voin luvan kanssa tehdä kaksi ostoa vuodessa "kevyin perustein" jolloin suurin osa käteisestä jää odottamaan että omasta mielestäni on hyvä ostopaikka. Vältän ylisuuret heräteostot jotka polttavat kaiken käytössä olevan käteisen.

3) Ostopäätöstä harkitessa painotan hintaa muita tekijöitä enemmän. Esim. kasvuyhtiöt ovat aina liian kalliita ostettavaksi, vaikka kaikki muu tukisi ostopäätöstä.

En kuvittele että voisin helposti automatisoida huipputuottavan salkun, joka ei vaadi omaa ajattelua. Tässä muutamia heikkouksia systeemiin:
1) Vertailussa ovat mukana vain omistamanai yhtiöt. Jos omistan huonoja yhtiöitä, keskinkertainenkin yhtiö nousee kukoksi tunkiolle. Tilastollinen lähestymistapa ei ole erityisen toimiva näin pienellä otoskoolla.

2) Kaikki tunnusluvut eivät ole keskenään vertailukelpoisia eri yritysten kesken. Jouduin ratkaisemaan tilanteita omaa harkintaani käyttäen, joka sotii sitä ajatusta vastaan että saan tehtyä ostot mahdollisimman objektiivisesti.

3) Kaikki tunnusluvut ovat taaksepäin katsovia. Tässä on mahdollisuus astua arvoansaan.

4) Keskiverrosta poikkeava vuosi voi saada firman näyttämään erityisen hyvältä tai erityisen huonolta. Esimerkiksi viimeisen 3 vuoden keskiarvo voisi olla parempi vaihtoehto.

Valitsin seuraavat tunnusluvut pisteyttämään osakkeeni:

ROIC, liikevaihdon kasvu, osingon payout ratio ja EV/EBIT.

Pyrin valitsemaan tunnuslukuja jotka saan poimittua mahdollisimman helposti jo valmiiksi seurannassa olevista luvuista. Lyhyt perustelu kaikista:

ROIC kertoo yrityksen laadusta ja mahdollisesta vallihaudasta. Kilpailu laskee sijoitetun pääoman tuottoa koska muut ryntäävät samoille apajille. Korkea ROIC tarkoittaa että yritys tekee jotain niin etteivät muut pääse samoille markkinoille kilpailemaan samoista asiakkaista.

Liikevaihdon kasvu on kaiken muun kasvun perusta. Tulos ei voi kasvaa loputtomasti jos ylin rivi ei kasva. Tehostamistoimilla yhtiösta tulee laadukkaampi (ROIC nousee) mutta pitkän aikavälin kasvu vaatii aina kasvua ylärivillä. Nopea kasvu tarkoittaa että markkina kasvaa tai yritys voittaa markkinaosuutta. Kumpikin näistä vaihtoehdoista on omistajan kannalta hyvä asia.

Osingon payout ratio pyrkii pitämään huolta, että yhtiöllä jää rahaa tarvittaviin investointeihin. Tämä kertoo paljon osingon laadusta. Kuten vuosikatsauksessa kirjoitin, haluan firmoja jotka pystyvät nostamaan osinkoa, se onnistuu kun ostohetken payout ratio on riittävän alhainen.

EV/EBIT oli viimeinen valittu tunnusluku. Valitsin sen koska vähintäänkin yksi tunnusluku täytyy olla sellainen, että se huomioi hinnan. Muutenhan maksaisin hyvistä yhtiöistä mitä tahansa. Käytän enterprise valueta jotta yhtiön velkarakenne tulee huomioitua analyysissä paremmin enkä astu sellaiseen velkapommiin kun AT&T:n tapauksessa pari vuotta sitten.

Valittuja tunnuslukuja painotan kertoimella 25% eli ne kaikki saavat yhtä suuren painoarvon lopullisten pisteiden laskennassa.

Mandatum ei ole mukana näissä laskelmissa, koska siltä ei ollut saatavilla raporttia kirjoitushetkellä. Kokonaistuotto on laskettu 2022 lopusta 2023 loppuun tilikauden 2022 luvuilla. Eli todellisuudessa ostohetken hinta olisi eri kuin tarkastelujakson hinta koska vuoden 2022 luvut raportoidaan vasta helmi-huhtikuun aikana.

Tilikauden 2022 luvuilla parhaimmat pisteet sai:

1. Visa

2. Capman

3. Main street Capital

4. Royal Unibrew

Vuoden 2023 kokonaistuotolla mitattuna, eli kurssinousu ja osingot, 4 parasta yhtiötä salkussani vuonna 2023 oli:

1. Main street Capital +27%

2. Investor Ab, Visa +26,2%

3. Nordea 19,9%

4. Telia +3,9%

Katsotaan minkälaisia tuottoja nuo muut pistesijoille yltäneet yhtiöt tarjosivat:
Capman -9,2%

Royal Unibrew -6,0%.

Ensimmäiselle sijalle noussut Visa tuotti toiseksi parhaiten vuonna 2023. Yhtä hyvin tuottanut Investor ei yltänyt pisteille ollenkaan. Sen sijaan Capman tuotti huonosti 2023 ja se pääsi kiilaamaan pistesijan toiselle sijalle. Vuoden parhaimman tuoton tarjonnut Main street Capital ylsi kolmannelle pistesijalle.

Systeemiä noudattamalla olisi pärjännyt ihan hyvin, varsinkin jos ostaisi kaikkia yhtiöitä niin että ensimmäistä vähän enemmän kuin toista jne. Koska minulla ei ole rahaa ostaa useampaa osaketta kerrallaan, toistaiseksi joudun ostamaan vain yhtä ja toivomaan että hyvät pisteet eivät johdu epänormaalin hyvästä tilikaudesta tai kertaluonteisista eristä.

Capmanin kohdalla selitys hyvälle pisteytykselle löytyy alempaa. Lyhyesti sanottuna osa on yhtiön hyvää työtä varainkeruun suhteen, loput on sijoitusten arvonmuutoksen aiheuttama nosto EBIT:iin.

Ongelmia ja ratkaisuja:

Tämä tuskin tulee olemaan systeemin lopullinen versio. Vastaan tuli muutamia ongelmia, joita yritän ratkoa. Tästä tuli odotettua isompi työmaa kun jouduin säätämään muutaman yrityksen exceleitä oikein kunnolla, pahimmillaan tekemään ne kokonaan uudestaan. Ainakin näiden ongelmien kanssa taistelin projektin aikana:

Visa operoi erityisen kevyellä taseella, jolloin sen ROIC on korkea. Tähän on olemassa ratkaisu: Osa kuluista näkyy tuloslaskelmassa ja osa menee taseeseen josta ne poistetaan ajan kuluessa. Jos valitsen muutamat kulut jotka eivät näy taseessa, mutta mielestäni kuuluisivat sinne, niin voin ottaa nämä kulut huomioon sidotun pääoman laskelmassa. Esimerkiksi ohjelmistokulut voisivat olla tälläisia. Jokseenkin työläs, en vielä tiedä onko tämä vaivan arvoista.

Pankin enterprise valuen laskeminen ei ollutkaan kovin yksinkertaista. Koska laina on osa liiketoimintaa, niin sitä ei voi laskea osaksi EV:tä mitenkään fiksusti. Päädyin käyttämään markkina-arvoa Nordean EV:nä paremman idean puutteessa.

Pankin lisäksi muut finanssiyhtiöt tuottivat ongelmia. Eli Main street Capital, Capman ja Investor Ab (tulevaisuudessa myös Mandatum). Yhtiöt eivät perinteisesti raportoi käyvän arvon muutoksia osana liikevaihtoa, sikäli jos edes raportoivat liikevaihdon tai jotain jonka voisi tulkita tuloslaskelman ylimmäksi riviksi. Mikäli menen samalla ajatuksella, eli käyvän arvon muutokset eivät ole liikevaihtoa mutta ne kuuluu EBIT:iin ja samalla toki EV/EBIT:iin niin nämä yritykset näyttävät välillä todella halvoilta ja seuraavaksi todella kalliilta. (Sivuohuomiona seuraan myös salkkuyhtiöiden EBIT-marginaalia ja haluan että se on johdonmukaisesti määritelty kaikkien yhtiöiden kesken.)

Eihän siinä ole järkeä että markkinaheilahtelu nostaa sijoitusyhtiöt jonon kärkeen. Mitä jos lasken arvon muutoksen osaksi liikevaihtoa ja liikevoittoa? Tässäkin tulee ongelma, kun pidän liikevaihdon kasvua hyvänä jolloin markkinaheilunta, meni se sitten ylös tai alas, saisi aikaan liikevaihdon kasvun. Yritin yhteinäistää näiden yhtiöiden excelit, jotta ne noudattaisivat samaa logiikkaa, mutta Investor omistaa listattuja yhtiöitä joiden markkinaheilunta on verrokkeja kovempaa joten se mikä toimi Capmanilla ei sitten toiminutkaan Investorilla. 

Capmanin arvonmuutosta tärkeämpää on jatkuvien tuottojen kuten hallinnointipalkkioiden nousu. Investorin arvonmuutosta tärkeämpää on omistettavien yritysten kehitys jota on parempi seurata esimekiksi saatujen osinkojen kautta. Main street capitalilla arvonnousua tärkeämpää on saadut osingot ja korkotulot.

Sijoitusten arvonmuutos kuitenkin on tärkeä osa näiden yhtiöiden liiketoimintamallia jota ei ole fiksua jättää kokonaan huomioimatta. Paras ratkaisu jonka keksin on tämä: Liikevaihtoa seuraan luvulla joka ei sisällä arvonmuutoksia koska tämä kertoo enemmän liiketoiminnan laadusta ja kehittymisesti. Mutta EBIT sisältää aina arvonmuutoksen. Eli myös EBIT-% lasketaan liikevaihdosta johon on otettu mukaan arvonmuutos. Nyt myös EV/EBIT tulee sisältämään sijoitusten arvonmuutoksen, joka saa finanssiyhtiöt näyttämään toisinaan naurettavan halvoilta, toisinaan järjettömän kalliilta. Ilman arvonmuutosta finanssiyhtiöt sitten taas vaikuttaisivat kroonisen kalliilta.

Nyt kun tartuin punaiseen pilleriin ja sukelsin kaninkoloon jossa oikaisen raportoituja lukuja, niin....

Finanssiyhtiöiden ROIC:n korvikkeena käytän ROE:ta. Eli raportoitu tulos / oma pääoma. Liikevaihdon ja EBIT-luvun lisäksi yllä mainitut ongelmat pätevät myös ROIC:n ja payout ratioon koska myös nämä luvut sisältävät arvonmuutoksen. Ajattelen että nyt EBIT on johdonmukaisesti määritelty ROIC:n kanssa. Saattanee käydä niin että nousumarkkina nostaa finanssiyhtiöt kolmen tunnusluvun voimin listan kärkeen ja laskumarkkina talloo ne pohjamutiin.

Tämä ei tosiaan ole vedenpitävä tapa vertailla yhtiöitä, mutta paras jonka sain aikaiseksi. Jos näyttää että systeemi ei toimi, teen muutoksia. Saatan muokata valittujen tunnuslukujen painotuksia, niiden sisäistä logiikkaa tai vaihtaa tunnusluvut kokonaan.

---

Projekti muutti monen yrityksen excelin turhan monimutkaiseksi. Olen pyrkinyt pitämään ne niin yksinkertaisina kuin mahdollista, vaarana on että minulla menee jatkossa puurot ja vellit sekaisin enkä enää muista alkuperäistä logiikkaa lukujen taustalla. Katsotaan mitä tästä tulee. Odotan innolla että Q4 tuloksia alkaa tulemaan, jotta pääsen työstämään excelit ajantasalle.